◾2022年公司实现营收、归母、扣非净利润分别363.04、35.09、26.95亿元，分别同比增长114.82%、20.76%、5.81%。其中公司Q4实现营收、归母、扣非净利润分别120.21、8.43亿元、5.18亿元，分别同比增长120.48%、22.24%、24.27%。

摘要

年报业绩符合预期，Q4计提较多影响利润。2022年思摩尔贡献投资收益约7.9亿元，剔除思摩尔贡献后公司自身归母净利润约27亿元，同比增长122.2%。其中Q4预计思摩尔贡献投资收益约1.3亿元，公司自身实现归母净利润约7.1亿元，同比增长130%。Q4公司费用计提较多，其中股权激励约6.5亿元、奖金超1.5亿元。此外，Q3兴华锂盐股权变更结算，上半年的部分收益在Q3冲回，使得Q3基数偏高，但加回费用后公司Q4主业环比增速仍超40%。

(资料图片)

动力、储能电池进入收获期，盈利能力稳步提升。2022年公司动力储能业务实现营收276亿元，同比增长176%。动力及储能电池业务实现高增长，估算公司22年铁锂电池出货约20GWh，对应收入贡献超180亿元，其中Q4公司铁锂出货约7.5-8GWh，估算收入约70亿元，保持高增长，主要系公司储能领域出货快速增长，同时在动力新客户上继续突破，公司目前相继向广汽、小鹏、哪吒等多家车企配套磷酸铁锂电池，估算公司动力、及储能业务净利率约5%，实现净利润约3.5亿元。公司软包电池全年出货近9GWh，Q4出货超2GWh，环比略有增长，盈利能力相对稳定。综上，估算2022年公司动力及储能电池业务合计贡献利润近13亿元，同比增长超250%，已进入收获阶段。

消费类电池竞争力进一步巩固。公司2022年消费类锂离子电池、锂原电池分别实现营收63.67、21.45亿元，分别同比增长26%、15.81%，2022年消费类电池实现净利润约11亿元。估算Q4公司锂原电池收入约6亿元，贡献利润约1.3亿元。公司消费类锂离子电池22年出货约7亿颗，其中Q4圆柱电池收入约11亿元，出货1.4亿颗左右，环比略有下滑，主要系下游电动工具市场需求波动叠加下游在去库，预计消费电池行业需求今年下半年有望开始恢复。总体来看，公司消费电池的市占率、市场地位都进一步提升。

公司仍在强成长期。公司在原有布局和基础上，通过过去8年多努力，在动力、储能电池领域实现了突破，从出货规模、盈利状况、客户结构、技术与产品方案等多个维度看，公司已具备较强的竞争力，市场地位在持续提高；并且公司的大圆柱产品、产能建设进度已走在行业前列。公司消费类电池产品覆盖面、业务规模、市场低位也都得到进一步提升。在过去发展中，公司成功解决了从小公司向中等规模公司发展中的技术、产品、管理挑战，形成了针对消费电池+动力电池两块业态差别较大的板块的管理架构。在供应链管理方面，公司布局也比较深入，其早期布局的材料合资厂、锂盐厂今年将逐步贡献利润。参照公司最新一期股权激励目标，23-26年将分别努力实现700/1000/1500/2000亿元收入规模，总体来看，公司仍然在强成长的阶段。

投资建议：公司在客户、产品方面都已达到一定高度，管理上也支撑了小型锂电、动力储能大锂电两大差异化业务的并行发展，到目前成功发展成中等规模企业。公司当前仍在快速发展阶段，考虑到其资源端贡献的变化以及考虑激励费用的影响，预计2023、2024年归上净利润约59.6、91亿元（已经分别扣除8.7和6.1亿股权激励费用），调整至85-90元目标价。

风险提示：动力客户开拓低于预期，多业务管理风险，新型烟草政策与竞争。

一、年报业绩符合预期

公司公告：2022年公司实现营收、归母、扣非净利润分别363.04、35.09、26.95亿元，分别同比增长114.82%、20.76%、5.81%。其中公司Q4实现营收、归母、扣非净利润分别120.21、8.43亿元、5.18亿元，分别同比增长120.48%、22.24%、24.27%。

年报业绩符合预期，Q4存在较多计提。

2022年思摩尔贡献投资收益约7.9亿元，剔除思摩尔贡献后公司自身归母净利润约27亿元，同比增长122.2%。其中Q4预计思摩尔贡献投资收益约1.3亿元，公司自身实现归母净利润约7.1亿元，同比增长130%。Q4公司费用计提较多，其中股权激励约6.5亿元、奖金超1.5亿元。此外，Q3兴华锂盐股权变更结算，上半年的部分收益在Q3冲回，使得Q3基数偏高，但加回费用后公司Q4主业环比增速仍超40%。

【毛利率、净利率】2022年公司毛利率、扣非净利率分别约16.43%、7.42%，分别同比下滑5个百分点、7.65个百分点主要系碳酸锂价格在2022年初快速上涨，顺价要晚1-2个季度，短期毛利率承压，下半年已逐步恢复，22年分季度毛利率分别为13.75%、15.96%、17.3%、17.58%。Q4扣非净利率约4.3%，环比下滑6.2个百分点，主要系Q4计提较多费用。

【投资收益】2022年公司投资收益约12.41亿元，利润占比约35%，主要系公司中游投资开始逐步释放收益，其中锂盐项目（兴华锂盐、金昆仑）合计贡献约4.1亿元，铁锂（德枋亿纬）贡献0.33亿元，思摩尔投资收益约7.9亿元。

二、动力、储能电池业务进入收获期

动力、储能电池进入收获期，盈利能力稳步提升。2022年公司动力储能业务实现营收276亿元，同比增长176%。动力及储能电池业务实现高增长，估算公司22年铁锂电池出货约20GWh，对应收入贡献超180亿元，其中Q4公司铁锂出货约7.5-8GWh，估算收入约70亿元，保持高增长，主要系公司储能领域出货快速增长，同时在动力新客户上继续突破，公司目前相继向广汽、小鹏、哪吒等多家车企配套磷酸铁锂电池，估算公司动力、及储能业务净利率约5%，实现净利润约3.5亿元。公司软包电池全年出货近9GWh，Q4出货超2GWh，环比略有增长，盈利能力相对稳定。综上，估算2022年公司动力及储能电池业务合计贡献利润近13亿元，同比增长超250%，已进入收获阶段。

公司仍在强成长期。公司在原有布局和基础上，通过过去8年多努力，在动力、储能电池领域实现了突破，从出货规模、盈利状况、客户结构、技术与产品方案等多个维度看，公司已具备较强的竞争力，市场地位在持续提高；并且公司的大圆柱产品、产能建设进度已走在行业前列。公司消费类电池产品覆盖面、业务规模、市场地位也都得到进一步提升。在过去发展中，公司成功解决了从小公司向中等规模公司发展中的技术、产品、管理挑战，形成了针对消费电池+动力电池两块业态差别较大的板块的管理架构。在供应链管理方面，公司布局也比较深入，其早期布局的材料合资厂、锂盐厂今年将逐步贡献利润。参照公司最新一期股权激励目标，23-26年将分别努力实现700/1000/1500/2000亿元收入规模，总体来看，公司仍然在强成长的阶段。

公司新电池产品的深度、广度在这几年不断突破（新型大/小圆柱及配套系统、大储能电芯、钠电等）。其中公司大圆柱产品、产能建设进度更是走在行业前列，明年大圆柱产品有望开始初步量产送样。（宝马、新势力、大运），已披露产能规划超60GWH，25年总规划将超过100GWh。

此外公司碳酸锂布局行业领先，2023年预计实现碳酸锂权益出货1万吨。且早期布局的中游材料合资厂将在2023年逐步贡献利润。无论是电池行业的盈利趋势，还是公司自身的布局都有望支撑公司单位盈利稳中有升。

三、消费类电池业务分析

公司2022年消费类锂离子电池、锂原电池分别实现营收63.67、21.45亿元，分别同比增长26%、15.81%，2022年消费类电池实现净利润约11亿元。估算Q4公司锂原电池收入约6亿元，贡献利润约1.3亿元。公司消费类锂离子电池22年出货约7亿颗，其中Q4圆柱电池收入约11亿元，出货1.4亿颗左右，环比略有下滑，主要系下游电动工具市场需求波动叠加下游在去库，预计消费电池行业需求今年下半年有望开始恢复。总体来看，公司消费电池的市占率、市场地位都进一步提升。

盈利预测

风险提示

1）公司工业消费电池新业务放量低于预期：公司消费类ETC、圆柱电池比较稳健，但TWS业务可能因为专利、产能问题，导致交货量与盈利情况低于预期。

2）动力客户的落地低于预期：公司已开拓宝马、戴姆勒、现代-起亚、小鹏等客户，相应电池产能开始建设与投放，如果客户需求最后不达预期，可能有资产闲置或浪费的风险。

3）扩张中的管理风险：公司实现了从小公司到中型公司的跨越，但公司现在业务方面，小电池、动力电池都有比较强的专业性，管理难度比较大，管理可能跟不上。

4）新型烟草政策波动与竞争：思摩尔国际贡献投资收益较大，目前在归上利润中占比高。全球的电子烟与加热低温烟的监管都在加强，国内市场电子烟监管一定会更严格和规范，可能会对市场需求有短期扰动甚至打击；另外，除思摩尔等长期从事新型烟草研发的企业之外，深圳一批电子制造企业也在参与竞争，不排除代工制造的盈利回报下降。

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附：财务预测表

分析师承诺

负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。

◾刘巍：德国斯图加特大学车辆工程硕士，曾就职于保时捷汽车、沙利文咨询公司，2020年加入招商证券，覆盖新能源车汽车产业链、工控自动化。

◾赵旭：中国农业大学硕士，曾就职于川财证券，2019年加入招商证券，覆盖风电、光伏产业。

◾张伟鑫：天津大学电气工程硕士，曾就职于国金证券，2021年加入招商证券，覆盖新能源发电产业。

评级说明

报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下：

◾股票评级

强烈推荐：预期公司股价涨幅超基准指数20%以上

增持：预期公司股价涨幅超基准指数5-20%之间

中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间

减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上

◾行业评级

推荐：行业基本面向好，预期行业指数将跑赢基准指数

中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数

回避：行业基本面向淡，预期行业指数将跑输基准指数

特别声明

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